独角兽回归A股，大势趋利的胜负两手

4月17日下午，有消息人士说，在美股上市的阿里巴巴（NYSE：BABA）、百度（NASDAQ：BIDU）和京东（NASDAQ：JD）三家互联网公司最快将于今年6月份以CDR（中国存托凭证）方式回归A股，成为首批回归A股的互联网科技公司，腾讯不在此列。

除了上市企业，还有独角兽，近期也有了新的定义——

“已在境外上市的大型红筹企业，市值不低于2000亿元人民币；尚未在境外上市的创新企业（包括红筹企业和境内注册企业），最近一年营业收入不低于30亿元人民币且估值不低于200亿元人民币，或者营业收入快速增长，拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相对优势地位。”

回归？没错，就是如此。当年因政策、市场等诸多因素诸多本土企业无奈放弃国内市场，通过VIE架构远赴美股上市，其中的具体细节我们再次不再赘述，但近期A股的相关政策进行调整，特别是CDR政策放开之后，这些独角兽企业便又有了“回归”的理由。

从一级市场层面来看，不得不说，独角兽即将回归的消息在资本市场带起了一阵利好旋风，不论是美股的中概股还是A股的部分企业股票都呈现出利好姿态。作为独角兽企业厮杀拼打大本营，国内股市是他们一直以来都想要重新进入的市场，在更好的资本对标前提下，独角兽们将会被重新拔高估值，获得企业自身赛道的加速效果。

我们以近期拆分VIE在A股成功借壳上市的360为例，16年7月，360以600亿人民币对价完成私有化，从纽交所退市。飞速收壳更名后，重新登录A股，市值高达3500亿。不到两年的时间，市值便陡翻近6倍。

在这里可能有人会怀疑360的市值泡沫，但实际上这个市值从360的体量以及市盈率等着多因素来考量，仍属于正常范围。那么，这个估值的跃迁就着实有些吓人的，但这也是A股相较于美股的特点所在。据统计，美股科技股估值显著低于A股科技股。以市盈率(TTM)测算，目前A股科技股估值中值约为美股科技股的1.71倍。

其实，作为对于自家门前的市场，A股对企业的利好不仅仅体现在一级市场的估值跃迁上。

1. VIE结构的不确定性。作为出海上市的新经济企业，其基本模式上是通过VIE架构进行海外上市，即通过离岸公司、上市主体等一系列转操作来实现引入外资的目的，但其中的关联交易以及外汇的问题过多，因此VIE只是如今官方默认的一种模式，但其并未受到政策的肯定，也就是说，这种架构本质上就是一枚深水炸弹，不定性太强。

2. 融资速度大大加快。作为独角兽公司，前期的现金池必然是重中之重，有钱好办事就是这个道理，“打价格战”“地推”“运营”等一系列行业清场环节都必须需要资金的支持。而在A股市场，独角兽企业将能获得更多的融资，对标实体，运营市场，不论是ABS，还是股票质押或者其他类债券，国内市场的融资速度与规模都不是国外市场可比的。

3. 本土作战的先天优势。回归必然是永恒的主题，因为独角兽的实体一般都在国内，其主要经营模式、经营范围与用户群体也都是从中国的市场中厮杀验证所得，回归A股，在更能增加市场预期的前提下，企业的上下游运作也会更加顺畅，实现“无缝接驳”。

其实，对于独角兽回归A股这件事情来说，不仅仅是企业们需要A股市场，从某些层面上来讲，国内市场也迫切需要这些企业回归促进资本市场的供应侧改革。从当前的数据来看，A股市值前50名上市公司的市值占A股总市值的比重是34.93%，其行业主要为银行、保险、能源、房地产等传统行业；市值前50名上市公司中，新经济企业(如高新技术产业和战略性新兴产业)仅为10家，市值占比仅为12.85%。反观美股市场，市值前50名上市公司的市值占美股总市值的31.75%，其中超过半数为新经济企业，且新经济企业的市值占比为61.51%。

不难看出，A股市场需要独角兽的回归来优化市场结构，完善改良现有的市场模式，通过优质企业供给侧的改革，一定程度上促进社会产业结构的升级换代，实现经济模式的迭代。

显然，独角兽回归A股市场是对双方互惠互利的一件事，但这件事真正砸到实处会怎么样呢？对A股大盘的影响又是几何？我们不妨分析一下。

从现在的回归方向来看，回归A股的方式除了国家倡导的CDR模式，再就是私有化拆除VIE结构重新借壳登录国内市场了，但拆除VIE这事甚至比建立它还要难，尽管享受国家新政策的支持，但从当下来看，对企业的限制性还是未变，不论是从市值还是盈利能力对企业都有较高的要求。所以，从回归方式来看，受政策倡导的CDR模式则是当下的主流。

CDR即指“中国存托凭证”（Chinese Depository Receipt，CDR），是指为实现股票的跨境买卖，境外（包括中国香港）的上市公司把部分已发行上市的股票，托管在当地保管银行，由中国境内相应的存托银行发行、在境内A股市场上市、以人民币交易结算、供国内投资者买卖的投资凭证，从而实现股票的异地买卖。

即CDR不需要考虑海外上市公司VIE架构的问题，企业可在保证自身海外企业股权稳定性的大前提下登录A股，实现境内的引资。

但就当下而言，存在的一个问题是一般海外上市的VIE架构的公司主体都是采用的AB股形式，即同股不同权的模式。而这恰恰也是A股和之前的港股所不允许的（港交所今年进行了规则调整，允许AB股形式的企业在港交所上市）。对于这种现状，如何实现海外的企业与国内市场的正当接驳，这点官方目前仍未有一个明确的说法。

同时，独角兽企业的回归还对国内市场的影响我们还存在一些忧虑。

忧虑一：市场不成熟，投机性过强有一定的负面风险。很明显，作为明星企业，当独角兽企业回归A股之际，必然对市场大盘产生影响。一方面，在一级发行市场，这些企业发行的股票很可能将遭到广大散户投机者的疯抢，对于A股市场而言，专业性的投资机构并不多，一旦散户的投机意味过浓，过度拉高市场大盘，那么专业投资机构退场的概率就会逐步增加，如此一来，散户被套牢的可能性就会大大攀升。尽管这些独角兽企业的估值允许有一个比较大的波动，但实际估值与对应的市盈率不匹配的风险依然存在，届时必然哀鸿遍野，韭菜一茬接一茬。